【中信医药田加强团队】葵花药业（002737）品牌OTC企业将迎来更好时代，业绩反转可期
田加强/陈竹/曹阳/刘泽序/孙晓晖/王晋阳
投资要点
品牌出众品类丰富的大型药品生产企业。公司是以生产中成药为主化学药为辅的制剂企业，致力于打造精品药，品种布局儿科用药、消化系统用药、妇科用药等六大领域。截止2017H1，公司拥有药品文号1000多个，在产品种近300个。葵花品牌已成为享誉全国的知名品牌，其中“小葵花”从2012-2016年连续进入中国药品品牌榜，已成为儿童药第一品牌。
OTC行业增长稳健，品牌企业机遇显著。2016年我国OTC市场规模达到2234亿元，预计受老龄化加速和转换非处方药驱动，未来数年有望保持10%左右的增长。品牌是OTC市场的核心竞争力，我们认为品牌OTC企业在1）消费升级趋势下对药品质量需求提升；2）药店竞争激烈，品牌药作为提升客流的稀缺资源价值回归；3）品牌药具有提价能力，能通过灵活的定价策略满足终端利润；4)医药电商迅速发展，四因素驱动下市场份额将持续提升。
品牌、品质、渠道齐发力，产品线延伸带来持续增长。公司通过长时间多渠道的营销推广在OTC行业建立了强大的品牌影响力，通过“精品药”工程不断提升产品品质，同时在销售渠道上强化终端覆盖优势。目前各事业部已在全国建立了400支销售团队，产品覆盖全国约6000家医院和超30万家药品零售终端。凭借优质的品牌形象和强大的销售渠道，公司不断通过外延并购扩充产品线，由于新品推广可以实现一周之内在全国各终端上架，新产品的不断上市已成为公司持续增长的重要引擎。
黄金单品布局完善，长短期均具看点。公司实行“大品种为王”的战略思想，通过打造大单品带动品种群销售，提升企业整体业绩。目前公司黄金单品梯队已初步成型：小儿肺热咳喘口服液/颗粒2017年销售额超6亿，是公司第一大品种，纳入医保目录后和流感诊疗方案后销售有望进一步提升；护肝片和胃康宁竞争格局良好，未来有望通过提价实现快速增长；潜力黄金品种小儿柴桂退热颗粒、芪斛楂、金银花露等均有较大市场空间，提供长期续航动力。
盈利能力改善，业绩向上反转。行业方面，2016年药品流通领域影响结束，当年四季度公司销售渠道已恢复畅通；产品结构方面，2016年公司开始贯彻大品种战略，低毛利的OEM品种数量已大幅减少，未来将强化聚焦高毛利的核心品种，毛利率将持续提升；管理体制方面，公司开展精细化改革划小销售部门的核算单位，同时销售人员考核中加入了对利润和主品增长率的要求，经营效率获提升；费用率方面，公司核心产品经过前期市场培育已进入收获期，预计收入端增速将超过费用端，销售费用率将逐渐降低。公司2017年快报净利润增速达38.82%，业绩已进入上升通道。
风险因素：中药材价格波动风险；并购不达预期。
盈利预测、估值及投资评级：公司是品牌OTC领先企业，我们认为经过前期持续的市场培育，未来将逐步进入收获期，预测公司2017-2019年EPS为1.44/1.88/2.33元，可比公司2018年PE均值21，考虑到公司的品牌、品质和渠道的竞争优势，给予公司2018年24倍PE ，目标价45.12元，首次覆盖给予“买入”评级。
公司主要从事OTC中成药品的研发、生产和销售业务。以中成药OTC生产销售业务为主的华润三九、云南白药、亚宝药业、千金药业和天士力作为可比公司，2018年上述公司动态PE算术平均值21倍。公司的品牌和销售能力在OTC行业处于领先地位，黄金单品梯队建设完善，市场培育进入收获期业绩向上反转，未来有望通过产品线持续扩容提供长期增长动力，给予公司2018年24倍PE，预计2017-2019年摊薄后EPS1.44/1.88/2.33元，对应估值目标价45.12元，首次覆盖给予“买入”评级。
品牌出众，品类丰富的中成药生产企业
公司是以生产中成药为主，化学药和生物制药为辅，集生产、销售和研发于一体的医药集团公司。目前下属12家药品生产企业，4家医药公司，2家医药子公司，2个药物研究院，1个药材种植基地，1个药品包材公司等23家子公司。截止2017H1，公司拥有药品文号1000多个，在产品种近300个。2016年公司现有近70个品种销售额超1000万元，其中3亿以上品种2个、1-3亿品种6个、5000万至1亿元品种4个，产品梯队及续航能力建设良好。
公司通过立体式的品牌宣传策略，经过近20年的发展，已成为享誉全国的知名药业品牌，葵花药业商标被评为“2016中国医药行业最具影响力十大商标奖”，小葵花儿童药品牌从2012-2016年，连续进入中国药品品牌榜，成为最受欢迎明星用药。2012-2016年公司实现了稳健增长，4年营业收入和净利润CAGR分别达到17.41%和6.67%。2017年开始公司业绩呈现明显加速上升趋势，公司快报2017年营业收入38.51亿元，同比+14.48%，净利润4.21亿元，同比+38.82%。
公司品种布局儿童用药、消化系统用药、呼吸感冒用药、妇科用药、风湿骨病用药、心脑血管用药六大产品群领域。特别是儿童用药子品牌“小葵花”，已形成止咳类-小儿肺热咳喘口服液；儿童上火-金银花露；儿童补益健脾扶正-芪斛楂颗粒；儿童发烧-小儿柴桂退热颗粒；儿童感冒-小儿氨酚的黄金单品品类布局，是OTC市场上影响力最大的儿童药品牌。
公司董事长关彦斌直接持有公司15.18%的股份，同时通过控股公司第一大股东葵花集团有限公司间接控制公司41.62%的股权，是公司的实际控制人。
公司业绩已向上反转。公司上市以来保持了稳健的增长，2014至2016年公司营业收入CAGR为11.23%，净利润CAGR为0.33%。我们认为公司的外部环境和内在盈利能力均已改善，公司利润端正在提速换挡。公司2017年净利润增速达38.82%，业绩已进入上升通道。
行业方面，2016年药品流通领域飞检产生的暂时性影响已经消除。2016年5月CFDA发布了《关于整治药品流通领域违法经营行为的公告》（94号文），对药品流通领域开展了严格的飞行检查，对OTC和零售行业影响较大，为公司普药产品配送的流通公司也受到波及，导致公司普药渠道暂时堵塞。由于普药业务占公司总收入占比较大，估计在50%左右，并且公司没有因渠道问题而减小市场推广的销售费用，因此公司2016年第二、三季度的业绩出现亏损，从而导致公司2016年全年的净利润小幅同比小幅下降1.17%。经过两个季度的调整，四季度开始公司销售渠道已经恢复畅通，2016年四季度的净利润实现了68%的恢复性增长。
产品结构方面，公司2016年开始不断减少低毛利的OEM品种，聚焦大品种，毛利率明显提升。由于公司刚上市时实行收入导向的销售业绩考核，导致公司引入了较多OEM品种，2015年公司OEM品种最高达到300个左右。由于OEM品种的利润主要归生产企业，毛利率较低，受此影响公司整体毛利率有所下降。2016年公司开始贯彻大品种战略， 2017年公司OEM品种已经减少到80个左右，同时公司高毛利的主品的增长迅速，使公司整体收入在OEM收入大幅减少的情况下实现了稳健增长。
管理体制方面，2017年上半年公司开展精细化营销改革，经营效率获得提升。2017年上半年公司将品牌，普药和处方公司进一步划分为19个事业部级销售单位，通过划小核算单位，引入竞争机制，有效提升了企业活力。同时公司在销售人员的绩效考核中加入了对利润和主品增长率的要求，盈利能力进一步改善。
费用率方面，公司核心产品经过前期市场培育已进入收获期，预计销售费用率将逐渐降低。公司从成立以来就坚持品牌战略，经过多年经营树立了强大的品牌影响力，销售费用率因此也处于行业较高水平。目前公司的核心产品已经具有较高的市场知名度，未来将维持当前的广告投放费用，增加终端的学术推广。我们预计未来公司收入端的增长将高于销售费用，费用率将逐步下降。
OTC行业增长稳健，市场持续扩容
OTC行业保持稳健增长。2016年我国OTC市场规模达到2234亿元，占药品市场整体的15%左右。近几年OTC市场规模整体增长稳健，2012-2016年市场规模CAGR达到9.24%。我们预计未来人口老龄化加速的驱动下，OTC行业未来数年将保持10%左右的增速。
处方药品种转换为OTC，市场持续扩容。自2012年重启处方药和非处方药的转换工作以来，我国每年都有30个左右的处方药转换为非处方药。我们认为随着医改的不断深入，医保控费，药占比的压力将持续存在。企业的角度上看，医院端支付压力的持续将促使制药企业将更多注意力转移到零售终端，供给端处方药转换为非处方药的意愿将增加。在政府的角度上，由于消费者在药店购买OTC药品能够减少在医院产生的诊疗费用，因此OTC市场的扩容有助于减轻医保支付的压力。根据美国消费者健康产品协会（CHPA）统计，消费者在OTC产品上每支付1美元，就为医保节省6-7美元，因此预计未来政策上将会对处方药转换非处方药有更多利好。
品牌OTC企业机遇显著
品牌是OTC企业最核心的竞争力。由于药品的特殊性，大部分消费者购买OTC药品的首要考虑因素是药品的质量和疗效，对价格的敏感度较低，因此消费者往往会出于大品牌的信任而选择知名度较高的产品。同时OTC药品通常具有较高粘性，消费者认可产品疗效后重复购买率很高。所以OTC市场虽然竞争激烈，但品牌OTC仍占有各细分品类的主要市场份额。
品牌OTC享受较高溢价。品牌OTC的溢价来自于消费者和零售终端两方面。对于消费者，对更高生活质量的追求让更多消费者愿意为更好的药品质量和疗效买单。对于零售终端，虽然品牌OTC对药店的毛利贡献较少，但品牌OTC能够提升药店的定位，吸引更多客流，从而拉动终端其他高毛利产品销售，实现品牌OTC企业和零售终端的双赢。由于OTC品牌企业的强势地位，品牌OTC产品价格近年来呈现持续上涨趋势。
我们认为未来品牌OTC的市场份额仍将继续提升，有以下四方面原因：
1）OTC市场品牌代表着质量，消费者认知的提升将促进品牌药长期发展。我国OTC市场中成药占比75%左右，而中成药由于成分复杂，许多成分使用定性的检测方式，部分成分甚至没有检测标准，客观上导致OTC药品质量较大程度依赖生产企业自我监督。而非品牌药由于不具备规模效应，采购成本较高，同时在自身定价较低的情况下还需保证终端的高毛利，因此非品牌药在投料上存在问题的可能性更大。随着生活水平的提升，未来消费者对OTC药品质量的要求在不断增加，对价格的敏感度会逐渐降低。从发达国家经验来看，美国OTC行业主要市场份额被大型药企占据，国内市场的集中度仅为美国的一半左右，提升空间较大。
2）品牌药是药店客流的重要来源，随着连锁药店竞争白热化品牌药价值将逐渐提升。随着大型连锁药店近年来的不断扩张，药店密度的增加使吸客能力的重要性逐渐增加，药店的盈利方式逐渐从高毛利模式转为通过品牌药吸客流，通过提高客单价的方式提高盈利。除此之外，连锁药店和品牌药企的战略合作也已成为趋势，药店利用品牌药企专业的终端推广能力进行药品和药店的联合推广，实现药店和药企的双赢。由于大部分战略合作具有排他性质，而品牌药企属于稀缺资源，未来品牌药企的价值将进一步提升。
3）品牌药具有提价能力，有望通过提价给予终端更多利润空间实现量价齐升。我们认为消费升级趋势下品牌药凭借良好的质量和高知名度还有继续提价的空间。品牌药单价提升的同时给经销商的毛利率也会提升，由于品牌药本身定价高，因此叠加产生的毛利提升绝对值较高。由于非品牌药的提价能力有限，品牌药未来有望通过灵活的定价策略提升终端销售积极性，进一步提升市场份额。
4）医药电商高速发展，品牌药获益最大。近年来我国医药电商发展迅速，2016年我国网上药店销售额达到48亿元，同比增长50%，其中OTC药品占比40%左右，是医药电商最大的细分品类。网络购物品类齐全，没有店员的干扰，消费者自主性更强，知名度高的产品将大概率成为首选。目前我国医药电商渗透率仅为1%左右，相比美国30%以上的渗透率提升空间巨大，随着医药电商高速发展，品牌企业将成为最大获益者。
品牌壁垒不断提升， OTC企业强者恒强。近年来广告费用不断上升，建立品牌的成本迅速增加。同时随着新媒体的不断发展，消费者接受信息的渠道也不断丰富，过去在单一渠道投放广告就能实现终端放量的时代已经过去，打造品牌的难度持续上升。另一方面，监管部门对于药品广告的审核也越发严格，夸大疗效、洗脑式的药品广告将逐渐消失，因此现有品牌药企业的先发优势将持续扩大。
品牌优势显著，壁垒持续提升
“葵花牌”是OTC行业知名度最高的品牌之一。公司自成立时就确立了品牌战略路线，目前在主品牌下已培育出儿童药“小葵花”、妇科药“葵花美小护”、心血管及骨科药“葵花爷爷”和感冒药“葵花蓝人”四个细分品类宣传形象，其中“小葵花”儿童药的影响力处于行业领先地位。2017年1月，葵花牌商标被全国工商联医药业商会授予获“2016中国医药行业最具影响力十大商标”。
营销能力强，品牌壁垒不断扩大。投放方式上，公司采取立体式品牌传播策略，即空中以电视广告为主，包括互联网、广播、报纸、杂志在内的广告拉动，地面由车体、广告牌等辅媒、终端POP、社区宣传媒体等承接的广告网对消费者进行全面覆盖，通过健康教育、科普宣传、幼儿园活动、社区活动等多种活动形式与消费者进行深入沟通，持续强化品牌影响力。在产品的设计上，公司几乎所有产品在外观上均印有明显的葵花及相应子品牌的图案和商标，辨识度很高。因此公司的广告表面在宣传单品，实际提高整个品牌的知名度。
“用工匠精神做精品药，做咱老百姓的好药”是葵花药业的经营理念，疗效和口碑是公司品牌的根基。公司建立二十年来坚持为消费者提供质量上乘的药品，以公司的胃康灵为例，胃康灵最主要的成分是白芨，占成本76%左右。近十年白芨价格由50元/公斤涨到2017年的850元/公斤，然而公司并未提价，也没有减少投料，仅压缩产量，在亏损的情况下持续为消费者供应。未来公司将强化建设精品药工程，产品将分为三类：1）合格药：纳入低价药目录的品种将严格按照药典标准生产；2）优质药：非核心品种以高于药典质量标准生产；3）精品药：核心品种不仅高于药典质量标准，并使用道地药材。我们认为消费升级趋势下，消费者对药品质量的需求不断提升，高端定位的精品药市场份额将持续提升。
营销网络覆盖广。目前公司设立有19个事业部级销售单元，在全国已建立了超过400支省级销售团队，通过优化商业网络布局，公司与全国近千家医药流通企业建立了良好稳定的合作关系。截止2016年底，公司产品有效覆盖全国近6000家医院和超过30万家零售终端网点，占全国零售药店3/4左右。在公司政策推动下，有实力在一周内将新产品覆盖至全国范围内的零售终端。
组合营销是公司“广告拉、处方带、OTC推、游击队抢”的销售策略，其中“广告拉”是教育消费者；“处方带”是教育医生；“OTC推”是销售人员终端宣传和终端药店的促销工作；“游击队抢”是面向县乡镇终端的销售方式。公司1998年起就建立了面向县乡镇终端的销售队伍，目前县乡终端的销售额已占据公司总销售额的半壁江山。
控制营销是指公司依靠覆盖全国的销售团队，对药品从出厂到商业再到终端的每一个环节进行监控，让每各环节都赚到合理的利润，使终端零售价保持稳定，防止终端拦截、低价窜货和渠道库存积压。
公司积极进行外延式产品收购，并依靠公司“葵花”品牌和优质的营销渠道进行产品的终端放大。公司通过企业并购快速获得大量药品批准文号，根据市场需求变化不断推出新的上市产品，发挥公司营销优势挖掘产品潜力。公司目前1133个药品文号中90%来自于并购其他公司获得。
公司于2009年末和2010年月分别成立了普药事业二部和普药事业三部负责对新收购佳木斯公司、鹿灵公司和唐山公司、衡水公司（含子公司）生产的产品进行销售，从并购后销售数据来看，普药二部2010-2013年销售收入CAGR达到58.08%，普药三部2010-2013销售收入CAGR达到126.71%，并购后业绩增幅明显。2011-2014H1年唐山公司、佳木斯公司、鹿灵公司、衡水公司累计实现净利润分别为2613.94万元、818.72万元、1632.57万元、11619.00万元，充分显示出公司在并购整合产品上的优势。
国家对于儿童药的支持力度不断加码。据统计，我国儿童专用药物剂型同现有药物剂型的比例为1:59，约90%的上市药品没有适宜儿童的专用剂型和规格。因此近年来国家密集出台了多项政策支持儿童药发展。销售层面，多地招标中已经将儿童药定价设为直接挂网采购，免去招标降价之痛；审评层面，我国参考了发达国家经验，发布了两批鼓励研发申报儿童药品清单，包含了共计71个品种。此外，超过20个儿童药品种已经陆续被纳入优先审评审批目录，未来公司丰富在研品种也有望进入优先审评审批，加快上市进程。
“小葵花”已成为儿童药OTC第一品牌。目前公司的“小葵花”儿童药产品数量、销售规模、品牌影响力三项指标在医药市场同类产品中均行业领跑。小葵花儿童药品牌从2012-2016年，连续进入中国药品品牌榜，并位列最受欢迎明星用药。同时公司通过公益活动不断提升品牌价值，2016年公司携手卫计委成功举办了首届儿童安全用药传播与发展大会，被人民网和健康时报社联合授予2016年度“十大公益榜样” 奖项。
公司2011-2014年公司儿科药领域销售收入提升较快，CAGR达23.95%，且随着“小葵花”品牌知名度的逐渐提高，公司在产品价格上掌握更多的主动权，使得儿科药主营品种的毛利率近几年逐步提高。公司2017年在儿童药领域实现销售收入约17亿元，收入占比接近50%，已成为目前国内儿童药市场龙头。
小儿肺热咳喘口服液/颗粒纳入新版医保和流感诊疗方案，销售额将继续提升
小儿肺热咳喘口服液/颗粒是儿童止咳祛痰领域最大单品。小儿肺热咳喘口服液为目前公司儿童药领域的核心品种，主要用于儿童感冒、支气管炎、喘息性支气管炎、支气管肺炎，为市场独家品种，市场知名度很高。根据南方所数据，2016年该品种为零售终端儿童止咳祛痰品类销售额最高的产品。同时，该品种的新剂型小儿肺热咳喘颗粒在零售终端增长迅速，2016年增速达到28.76%，销售额已在小儿肺热咳喘品类中排名第三，其中公司市场份额占比42.17%。2017年公司小儿肺热咳喘口服液/颗粒预计销售额超过6亿元。
纳入新版医保，医院端销售有望突破。2017年2月，小儿肺热咳喘口服液/颗粒被纳入新版医保乙类目录。目前小儿肺热咳喘口服液在全国4000余家主要医院有渠道进行销售，已成为绝大部分医院治疗儿童感冒的基础用药。纳入新版目录有望使医院的覆盖率进一步提升，同时处方端销量的提升有助于粘性客户向OTC端的转化，进一步提升产品销售额。
列入2018年流感诊疗方案，销售额进一步提升。卫计委于2018年1月发布《关于做好2018年流感防治工作的通知》和《流行性感冒诊疗方案》（2018年版），指出2017年12月份以来流感病例明显高于既往三年同期水平，并要求对老年人、儿童、孕妇、有基础性疾病的重点人群等，医疗机构要按照《诊疗方案》要求及时治疗。同时《诊疗方案》中明确提出高热，咳嗽，痰粘咯痰不爽，口渴喜饮，咽痛，目赤的儿童可选用小儿肺热咳喘颗粒（口服液）。临床试验显示公司的小儿肺热咳喘口服液对甲型流感病毒(H1N1/ H2N3/PR8)、副流感病毒、呼吸道合胞病毒(RSV)、腺病毒(Ad3)、疱疹病毒(HSV)和柯萨奇病毒（B4）所致的细胞病变均有不同程度的作用，尤其对甲型流感病毒的H2N3和PR8及呼吸道合胞病毒作用明显。受流感疫情影响，2018年1月公司儿童药销售额增长115.40%，我们预计小儿肺热2018年有望实现20%以上的增长。
小儿柴桂退热颗粒、芪斛楂等二线品种潜力大，长期增长可期
芪斛楂颗粒是公司2017年收购贵州宏奇药业所得，适用于改善小儿脾胃气虚、脾失健运证引起的厌食，偏食，汗多，大便不调，易感冒等症状，是公司的独家品种，未来将作为公司儿童健脾、扶正，提高儿童免疫力和助消化的黄金单品进行培育，预计将成为市场空间10亿元的大品种。
消化系统用药领域：核心品种市场地位稳固，长期成长可期
消化系统用药需求强，增长稳定。消化系统疾病是一种较常见的多发病之一，同时也是一种极易复发的慢性病，迄今尚未有彻底根治的有效手段，因此需长期服药，其中肝胆类疾病和肠胃疾病是最为常见的消化系统疾病。消化系统疾病类药品在2016年中国医院终端化学药市场份额排名中位居第二、中成药市场份额排名中位居第六，肝病用药和胃肠用药是消化疾病药品市场份额最高的品类，合计占比超过60%。
我国是肝病大国，目前约有1亿乙肝病毒携带者，乙肝患者人数达2000万以上，中国每年用于乙肝诊疗的费用高达1000亿元人民币。根据《2016卫生统计年鉴》数据，2015年我国病毒性肝炎新增患病人数达121.89万人，肝病用药市场潜力巨大。随着现代社会生活压力加大、生活饮食不规律等不良生活习惯的增加，胃肠病的发病率逐年上升，现代人的消化系统疾病反复发作已成为一种常态，特別是慢性胃病，如慢性胃炎、胃溃疡、慢性肠炎等已成为常见病、多发病。综合以上两个原因，近几年我国消化系统疾病用药保持稳定的增长态势。
胃康灵胶囊为公司自行研制的药品，是公司的核心品种。公司生产胃康灵胶囊已有29年的历史。该产品曾获得“国家权威机构认证质量信得过好产品”、“黑龙江省名牌产品”等一系列奖项。为丰富产品剂型结构和满足消费者的多样需求，公司研发成功胃康灵颗粒并于2009年取得药品批准文号。
胃肠疾病的治疗过程一般较长，这导致胃药与一般OTC药品的销售有所不同，一旦消费者认可某个胃药品牌，对产品将保持很高的忠诚度，不易尝试新的品牌，加上传统胃药品牌长期在媒体广告中的宣传推广，消费者对其认同度较高，这都导致了行业内品牌集中度较高。葵花牌胃康灵胶囊（颗粒）近几年销售均保持在2亿元左右，但由于2012年后主要中药原材料白芨价格的迅猛上涨，公司为出于成本控制角度考虑主动减少产品出货量，造成销量逐渐下滑，目前白芨价格已从2017年10月最高的850元/千克回落到目前的550元/千克，预计随着白芨价格逐渐回归常态，公司胃康灵系列产品有望再次迎来稳健增长。
妇科药领域：产品储备丰富，新领域迎来高增长
女性的一生通常要经过经期、婚期、孕期、产褥期和更年期5个生理变化较大的周期，每个生理周期的变化都易引起各类妇科疾病发生。根据WHO的公布数据显示：中国妇科患病率为40%，患病人群近2.8亿；据国家卫生部在全国15个省、直辖市50个市（区）的流行病学调查结果表明，生殖道感染患病率以42.9%的高比例位居我国城市妇女已婚女性妇科常见病患病率之首。
由于妇科疾病多需长期用药，且对机体的调理作用尤为重要，因此中成药凭借其副作用小、疗效确切的特点，占据整个市场超过70%的份额，且零售终端为妇科常用药品的主要消费渠道。
公司拥有近30个妇科品种，涵盖了妇科炎症、养血调经、祛斑养颜、乳腺疾病、更年期、生乳安胎、矿物质补充等领域。形成了以独家产品康妇消炎栓领军、以乳核内消颗粒、更年安片、益母草颗粒、八珍益母片等为重点的系列产品。
重点品种康妇消炎栓是按照中医中药理论和治疗原则研制而成的妇科用药，直肠给药避免了肝脏首过效应，有利于发挥局部治疗作用，特别是对一些妇科疑难病症作用持久，在盆腔炎、附件炎、子宫内膜炎等妇科炎症方面疗效突出，目前年销售额已经超过1亿元，之前由于处方药限制严重影响了该品种的推广，预计随着转OTC的成功，市场空间将会进一步放大，且公司目前还有5个妇科品种没有上市，未来随着这些重点产品的上市，结合葵花品牌在OTC领域的知名度优势，有望在该领域取得快速成长，妇科药市场有望成为公司未来新的开拓领域。
中药材价格波动风险；并购不达预期
盈利预测假设
预计公司低毛利OEM品种逐渐减少，高毛利主品销售占比提升，毛利率整体稳步提升；
预计公司核心品种进入收获期，未来市场营销费用增速将小于收入增长，销售费用率逐渐下降；
预计未来将持续通过外延并购扩充产品线，管理费用率小幅上升。
中信证券医药团队
田加强 医药行业首席分析师
Tel：(021)20262115，Mobile：18616810632
Email： tianjiaqiang@citics.com
陈竹 医药行业分析师
Tel：(021)20262139， Mobile：18621921837
Email:：czhu@citics.com
曹阳 医药行业分析师
Tel：(021)20262111，Mobile：18521004827
Email：yangcao@citics.com
刘泽序 医药行业分析师
Tel：(021)20262116，Mobile：13681945968
Email：liuzexu@citics.com
孙晓晖 医药行业分析师
Tel：(021)20262246，Mobile：15000760254
Email：sunxiaohui@citics.com
特别声明
本资料所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本资料所载的信息均摘编自中信证券研究部已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。
本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。