来源：广证恒生
说明：仅统计上市企业公开数据
短期：受六大重因素影响，医药流通行业整体增速放缓
医药流通行业受影响因素：
1）两票制影响原有调拨业务配送，短期造成配送业务量下降；
2）执行药品新标伴随药品降价；
3）医院二次议价进一步影响药价；
4）药占比考核压缩药品规模且推动处方药外流，影响企业在医院的配送量；
5）药品零加成导致医院盈利下降，导致流通企业应收账款周期拉长，垫资压力加大；
6）利率上行加大企业融资成本，财务费用上升。
六大因素影响行业增速，上市公司营收同比下降1.25 个百分点。长期看各因素倒逼行业加速整合，龙头有望受益集中度提升。
长期：两票制等因素倒逼行业加速整合
综合分析短期对行业造成显著影响的 6 大因素，我们认为：短期负面影响集中于 2017 年下半年释放，预计于 2018 年下半年医药流通行业逐步迎来改善性拐点。
“药品两票制”在全国范围内循序渐进地推广，按照两票制完全执行的时间进行统计，约 48.39%的省市集中于 2017 年下半年完全执行，约 22.58%的省市于 2018 年上半年完全执行，仅剩 9.68%省份于 2018 年下半年执行。
医药流通公司通过渠道调整和终端医院开拓，对接医疗机构终端获取直接配送资格，以消除两票制对调拨的冲击。
截止于 2018 年 5 月已有北京、辽宁等 22 个省市执行新一轮的药品招标，还有 9 个省市没有执行新标。从时间节点上分析，于 2016 年、2017 年、2018 年以后执行药品新标的省市分别有 7 个、11 个、4 个。
2017 年底，全国 31 个省市已全面推行药品零加成，其中，55%的省市集中于 2017 年下半年全面推行药品零加成，2017 年下半年是零加成对商业公司业务冲击密集期，主要由于医院盈利能力下降，引发商业公司应收账款账期拉长和医院的二次议价。
细分：全国性企业与区域性企业所受政策影响差异巨大
根据各地区药品新标执行情况，药品新标密集于 2017 年上半年执行，一直延续至 2017 年末（已超过59%省市执行新标），我们认为：药品新标降价的影响，对于国药控股、华润医药、上海医药等全国性龙头而言，降价的影响主要从 2017 年 Q2 开始逐步显现，到 2017 年末影响程度达到相对高点；地方性龙头受到药品招标影响的差异较大，如柳州医药因为广西地区招标降价趋势不明显，受到新标负面影响较小，南京医药目前仅六个业务布局省份当中，仅三个省份执行新标，预计新标对其冲击仍有待观察。
（从各家医药流通公司单季度营收同比增长可以得到验证，国药控股、上海医药、中国医药、九州通等全国性龙头单季度营收同比增速在 2017 年各季度普遍逐步下降；柳州医药、南京医药等区域龙头的单季度营收同比增速无明显共性，个体差异较大）
如下图，我们梳理了各医药流通公司每个地区药品新标的执行进度，全国性流通龙头国药控股、华润医药等全国性流通企业，基本在 2017 年以前已经完成山东、福建、天津等 7 省招标工作；2017 年 Q1-Q4各省市集中招标，执行落地较快，全国省份完成率约 59%。2018 年半年吉林、西藏等地陆续完整新一轮招标工作；而地方性的流通龙头，由于所覆盖地区招标落地执行进展不一、差异较大。
各家医药流通公司每个地区药品新标的执行进度梳理
总结
最后补充一个图：没有比较就没有伤害