资本拐点到来，药店并购大潮是否会回落？

近年资本大热，搅动药品零售行业开锅沸腾，各路资本基于对零售药店的看好大举进入。而近期则面临国家金融管控，资金面紧张，融资空前困难。在这样的行业背景和经济大形势下，资本对药品零售行业的高速整合会放缓，还是保持现有力度，又或者会发生其他新的变化？

从并购市场各方面传来的信息显示，大家都在放慢脚步，进入观望阶段，表明资本整合市场的拐点已经到来，行业的并购整合变得更加理性。

益丰大药房连锁股份有限公司董事长高毅分析，有几大因素促成了拐点的出现：一是二级市场上市公司的股价在下跌，被收购公司的市盈率高于上市公司，即面粉的价格高于面包价格，这是极不正常的情况；二是国内外宏观经济环境的变化如中美贸易战，国内外资本对中国经济的信心影响了资本投资，资金面收紧导致整个并购整合市场发生变化；三是一些业外资本起初对整合难度预估过小，认为能像上市公司一样做到五六个点的净利率，并购了一些不太好的标的，结果无法盈利甚至亏损；四是上市公司的融资难度在加大，通过资本市场融资的额度越来越小。

“这一系列因素都会影响并购市场，拐点已经到来，未来的并购市场一定是回归理性的市场，回归真实价值的市场。”高毅说。

“我们省内连锁的整合都需要很长时间，跨省跨区域的整合肯定更困难，尤其是两年时间从零做到几十亿甚至上百亿规模的业外资本。”漱玉平民大药房连锁股份有限公司董事长李文杰认为，随着并购后的整合问题逐渐浮出水面，资本并购很难维持高估值，会下降回落。

对于“拐点论”，成大方圆医药集团有限公司总经理姜颖斌将资本分为投机性资本和投资性资本，“投机性资本大部分会进入观望期，投资性资本会更加理性的选择价格洼地，通过整合运作实现价值提升。”投资性资本的进入，会促成行业三个方面的变化：一、有可能真正实现产业赋能，从医药产业进一步在大健康产业里走得更远；二、资本整合，在供应链系统上可能要发生一些变化；三、投资性资本包括几大上市公司的下一步动作，可能在行业里形成人才的竞争和角逐，店员、店长、执业药师等资源有限，将来的人才竞争会非常激烈。

“资本的介入推动了资产并购价格快速上升。”中信证券股份有限公司医药行业高级分析师陈竹梳理了超过3年上市连锁药店的并购数量和并购总金额后表示，并购数量快速上升，并购总金额相比之前大量上升，“按照PS指标测算，上市公司平均收购价格从2015年的0.5-0.6倍，上升到了2017年的0.8-1倍，主要原因一是集中度的提升，二是其他冲击IPO的企业做规模扩张和并购，带来并购标的的进一步稀缺。”

但是并购价格的上升趋势不会持续，“资产并购的价格从今年开始有望回落。”陈竹表示，主要原因在于医药零售业对政策的高度敏感：一是药房分级政策，导致很多中小型连锁被迫出售，未来出售意愿还会进一步加强，收购频次会加速；二是处方共享平台有利于当地具有规模和影响力的大型连锁，对中小连锁形成挤出效应；三是个人医保账户改革，各地推行个人医保账户和统筹账户价格挂钩，导致处方药的价格倾向于大中型连锁做协议采购，中小型连锁面临成本上升，倒逼他们面临行业的重构和洗盘。“这些都预示着行业的洗盘肯定会加速，资产并购价格在洗盘过程中有望回落。”陈竹说。

拐点的到来并不意味着行业并购整合的停止，行业重组、提高集中度是大势所趋，但会回归理性，回到正常的秩序。

“医药零售行业还是群龙聚集，规模都太小，以后应该能出现三四百亿规模的公司，未来的发展依然是整合和融合，小的并到大的。但价格被炒得很高的时期已经过去了。”西安怡康医药连锁有限责任公司董事长何煜如此判断。

李文杰认为，虽然并购的高估值会回落，但上市公司的并购还会继续，上市公司给的估值虽然也很高，但不是非常离谱，可能还会继续整合性价比高的连锁。“应该说并购还是一种趋势，因为我们这个行业到了必须整合的阶段，对比发达国家，三四千家连锁药店确实太多了，集中度太低，国家政策和行业趋势都会推动并购整合的继续。”

陈竹表示，资本扎堆进入药品零售业有自己的投资逻辑：一是集中度提升空间大，连锁药店的成长确定性强，未来包括京东、阿里、平安都有可能介入到医药零售和投资；二是医药分家明确了政策方向，处方药外流将带来万亿蓝海市场，政策层面的确定性带来了明显的行业红利，药品的终端分步格局面临非常大的调整。与美国、日本医药零售行业对标来看，资本回报明显，回报路径清晰明确，并且国外经验证明包括互联网在内多个新兴领域对医药零售业的冲击不明显，医药零售是投资新零售产业基金的避风港；三是随着医药零售规范化、规模化达到一定水平后，药品福利管理模式会在中国逐渐推行，会给整个医药零售带来新一轮价值。

“拐点到来后，大家关注的就是价值问题。”云南健之佳健康连锁店股份有限公司董事长蓝波表示，价值问题不是一概而论的，回到理性的价值判断，就要看企业资本的盈利能力、管理水平及市场占有度，“价格不会是一刀切的，优质资产的价格甚至会更高，但垃圾永远是垃圾，可能会更加低廉。”高毅也表示，所谓的回归理性就是不管市场怎么变化，核心是一定要盈利，“一些连锁认为有销售就能卖上价钱，错了，一定是靠利润卖钱！”

“整合的快与慢不是由整合者决定的，而是被整合者。”甘肃众友健康医药股份有限公司董事长冯德祥认为，整合的困难度在于被整合对象的质量，所以对于中小连锁来说，无论资本怎么疯狂，最核心的是把质量做好，把企业做出价值，把盈利能力做上去，这样任何时候都是资本看重的对象，有自己谈判的筹码。“如果自身的管理能力、盈利能力强，不管什么时候选择与资本合作，甚至不合作，你都有自己的价值。”